현대자동차 우리사주조합

[현대차]2002년 실적 좋으나 목표주가 하향

현대차

2002년 실적은 사실상 사상 최대
현대차의 2002년 실적은 사상 최대를 기록했다. 매출액은 26조 3'369억원(YoY +17.0%' 추정치 대비 +1.4%)' 영업이익은 1조 6'062억원(YoY -23.4%' 추정치 대비 -5.2%)' 경상이익은 1조 9'835억원(YoY +19.1%' 추정치 대비 -9.8%)' 당기순이익은 1조 4'436억원(YoY +23.9%' 추정치 대비 -6.1%)으로 잠정 집계되었다. 영업이익이 전년 대비 감소했으나' 이는 보수적인 충당금 설정 정책과 회계추정 변경에 따라 판매보증충당금 전입액 5'541억원과 개발비 상각액 6'218억원이 추가로 계상되었기 때문이다. 따라서' 만약 2001년 회계정책을 그대로 적용한다면 2002년 영업이익은 2조 7'821억원(YoY +32.7%')으로 추정되므로 실질적으로는 영업이익도 증가한 것으로 분석된다. 잠정 실적과 당사 추정치와 차이는 주로 회계정책의 변경에 따른 영향이며' 매출액의 차이는 4분기 연식 변경에 따른 평균 판매가격 상승과 기타매출 부분이 추정치보다 약 2'000억원 증가했기 때문이다. 4분기 매출액은 7조 3'297억원(추정치 대비 +5.3%)' 영업이익은 3'756억원(추정치 대비 -19.1%)을 기록했는데' 영업이익이 추정치보다 크게 저조했던 것은 4분기에 개발비 상각 방법이 변경' 예상보다 개발비 상각액이 증가했기 때문이다.

보수적인 회계정책으로 변경으로 재무제표 건실화' 긍정적으로 평가
현대차의 2002년 판매보증충당금전입액/매출액 비율은 5.2%로 2001년의 3.1%에 비해 2.1%p 상승했다.이는 고가차종 판매비율 증가에 따른 영향도 일부 있으나' 주로 회계정책을 보수적으로 변경한 데 기인한다. 또한 동사는 개발비 상각 기간을 full model change에 대해서는 기존의 5년에서 3년으로' face lift에 대해서는 기존의 2년에서 당해년도 전액상각으로 회계추정을 변경했다. 이러한 회계정책의 변경은 회계의 예측가능성을 저하시켰다는 점에서 부정적인 일면이 있으나' ①이번에 이러한 정책을 명확히 공시' 향후 예측 가능성에는 문제가 없고 ②특히 재무제표를 건실하게 변화시켰다는 점에서 긍정적인 측면이 큰 것으로 판단된다.

그러나' 2003년 영업실적은 2002년보다 저조할 것으로 예상
2002년 실적이 사상 최대를 기록하는 등 1999년 이후 4년 연속 실적이 호전되었지만 2003년 영업실적은 2002년 영업실적을 하회할 것으로 예상된다. 이유는 다음과 같다.

(1) 내수 판매가 감소할 것으로 예상된다. 2003년에는 국내 자동차 수요가 감소할 것으로 예상되는 가운데 GM대우의 공격적 마케팅과 르노삼성' 쌍용차의 라인업 보강으로 현대차의 시장점유율이 하락할 것으로 예상된다. 또한 오는 3월 중순 출시되는 기아의 오피러스도 다이너스티와 그랜져XG' 그리고 에쿠스의 시장을 일부 잠식할 것으로 예상된다.

(2) 신차 부재로 Product mix 변화의 여지가 적다. 올해 현대차의 신차는 상용차 1개 차종 뿐이다. 승용차 부문에서는 아반떼와 에쿠스의 Face lift만 예정되어 있다. 따라서 신차효과에 의한 Product mix 개선과 이에 따른 실적 호전을 기대하기 어렵다.

(3) 미국 시장에서 가격 경쟁력 약화로 지속적인 판매 증가를 기대하기 어렵다. 현재 GM을 포함한 Big 3는 여전히 현금할인과 장기 무이자 할부판매 등 강력한 인센티브를 제공하고 있다. 이러한 인센티브는 최고 18% 할인 효과가 있고' 현대차의 가격을 100으로 할 때 Big 3의 경쟁 모델의 상대가격은 105~125 정도이므로 이를 감안하면 현대차의 가격 경쟁력은 약화됨을 알 수 있다.

(4) 달러 약세 기조로 수출 채산성이 저하될 것으로 예상된다. 당사의 2003년 평균 원/달러 환율 예상치는 1'163원이다. 이는 2002년의 1'251원 대비 7.0% 하락하는 것이다. 현대차는 원/달러 환율이 10% 하락시 매출액이 3% 감소하고 매출액 감소 금액은 그대로 매출총이익 감소로 이어지는 수익구조를 가지고 있다.


2003년 예상 실적 조정
올해 판매 전망과 2002년 잠정 실적을 토대로 2003년 예상 실적을 조정한다. 매출액은 2002년 대비 0.6% 증가한 26조 4'998억원(기존 예상치 대비 3.4% 상향)으로 예상되며 영업이익은 2002년 대비 8.6% 감소한 1조 4'680억원(기존 예상치 대비 6.0% 하향)으로 예상된다. 매출액이 증가함에도 영업이익이 감소하는 것은 원/달러 환율이 하락하고 마케팅 비용이 증가할 것으로 예상하기 때문이다. 경상이익은 2조 1'675억원으로 오히려 2002년 대비 9.3% 증가할 것으로 예상되는데' 이는 2002년 영업외비용에 일시적으로 판매보증충당금전입액 2'240억원이 계상되었기 때문이다.

목표주가 31'500원으로 하향
올해 내수와 수출 모두 전망이 밝지 않다. 차종에 따라 주문 후 5개월까지 기다려야 했던 지난 해와는 상황이 크게 다라졌다. 출고시까지 대기일수가 점점 짧아지고 있을 뿐만 아니라 오히려 재고가 증가하고 있다. 신규 계약이 감소하고 있는 것이다. 수요감소와 경쟁심화에 따라 업체마다 할인 판매에 나서고 있다. 이는 마케팅 비용 증가로 이어져 수익성 악화의 요인이 될 것이다. 해외 시장도 상황은 비슷하다. 세계 자동차 수요가 감소하고 있으며 달러 약세로 수출 수익성이 저하되고 있다. 이러한 점들을 감안' 현대차에 대한 투자의견은 ‘Neutral’을 유지한다. 목표주가는 31'500원(Target PER 4.5배 적용)으로 하향 조정한다. Target PER은 KOSPI 평균 PER의 80수준이다. 과거 현대차의 PER은 KOSPI 평균 PER 대비 80~110사이에서 움직였다. 현재 현대차의 영업상황이 좋지 않으므로 밴드 하단인 80수준이 적정하다고 판단한다.

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